摘要：疫情爆發(fā)后，美股經(jīng)歷了戲劇式反轉式修復。美聯(lián)儲放水是促成美股快速反轉的最大因素，經(jīng)濟修復預期與尚可的全球宏觀(guān)環(huán)境作為輔助。未來(lái)美股是否繼續順暢上行，主要取決于美聯(lián)儲未來(lái)縮表的節奏，估值盈利基本面與全球宏觀(guān)環(huán)境已無(wú)法支持美股進(jìn)一步上行。如果縮表開(kāi)始加速，則美股可能迎來(lái)回歸理性估值的風(fēng)險。未來(lái)更好的操作策略，在于等待美股估值向合理區間回歸后再以美聯(lián)儲是否進(jìn)一步放水來(lái)決定。

 

 

自從經(jīng)歷三月暴跌之后，美股開(kāi)啟數月的強勢反彈，標普500與道瓊斯接近收復跌幅，納斯達克甚至收復全部跌幅開(kāi)始刷新歷史新高，自3月最低點(diǎn)上漲愈60%。今年美股出現了歷史上少有的暴跌之下快速反轉的行情，而反轉行情下的盈利似乎“掃“去了疫情對美國經(jīng)濟與社會(huì )造成的破壞。

 

 

縱觀(guān)歷史，雖然股市暴跌之后很難短期反轉，但是因為疫情所造成的暴跌，往往能夠在一年以?xún)仁諒汀，F在的行情亦證明即使因新冠疫情造成了將近40%的跌幅，最終市場(chǎng)仍能以更令人瞠目結舌的走勢去修復，本次疫情并未打破以往的規律。原因不難理解，疫情如同天災，本質(zhì)上對經(jīng)濟造成一次性脈沖式破壞。在破壞之后，伴隨著(zhù)經(jīng)濟自然性強修復與政策配合性的大幅度寬松，作為經(jīng)濟風(fēng)向標的權益市場(chǎng)，就會(huì )率先表現強勢。即使現階段由于美國與南美的放縱，疫情持續在當地肆虐，但也只是拖慢經(jīng)濟修復的節奏而非對經(jīng)濟產(chǎn)生持續脈沖性破壞，事實(shí)上美國也是通過(guò)強行復工證偽了疫情二次威脅的問(wèn)題。唯一的例外，在于病毒通過(guò)變異毒性大幅加強，那樣會(huì )定義為新的天災，繼而造成新的脈沖式破壞。

 

那么作為經(jīng)濟風(fēng)向標，在收復失地之后，美股是否繼續順暢刷新新高，就需要進(jìn)一步去分析經(jīng)濟修復之后的預期。過(guò)去的強勢原因，在于：1、美聯(lián)儲放水；2、經(jīng)濟修復預期；3、宏觀(guān)形勢尚可。作為納斯達克權重的FAANG，也是因為受疫情沖擊有限，額外享受政策刺激從而刷新新高。那么未來(lái)繼續順暢上行的前置條件，就在于上述三個(gè)預期是否具備延展性，或者有新的更優(yōu)預期所取代。

 

1、美聯(lián)儲的動(dòng)向

 

疫情沖擊下，“MMT”理論再度推至風(fēng)口浪尖。“MMT”與傳統貨幣理論最大的不同在于財政政策的目標定義，現代貨幣理論更輕視財政赤字背后的危害性，可以通過(guò)財政赤字貨幣化來(lái)緩解問(wèn)題。美國在全球美元體系的庇護下，又早已背負著(zhù)巨大的赤字壓力，自然更愿意嘗試以放水的方式對沖疫情造成的經(jīng)濟破壞。

 

在疫情初期，美聯(lián)儲變快速降息至0利率附近，隨后更是開(kāi)啟了無(wú)上限的QE模式為市場(chǎng)托底。在短短一個(gè)月的時(shí)間里，美聯(lián)儲擴表70%，堪稱(chēng)世界之最。美元貨幣的泛濫，是本次美股強勢反轉最核心的因素。眾多公司運用淤積的流動(dòng)性回購股票，在反轉過(guò)程中扮演推波助瀾的角色。自從2013年美聯(lián)儲第二輪大規模擴表后，超額的流動(dòng)性被企業(yè)利用于不斷回購自身股票，股票總供給的減小，無(wú)疑助推了過(guò)去美股的漲幅?，F階段美聯(lián)儲的瘋狂放水，使得企業(yè)回購規模再度加大。

 

圖1 美聯(lián)儲擴（縮）表與股市走勢

 

 

圖2 美聯(lián)儲總資產(chǎn)近況

 

 

圖3 證券回購規模

 

 

數據來(lái)源：Wind 中糧期貨研究院

 

美股強勢之后，即使美聯(lián)儲宣布擴大了資產(chǎn)購買(mǎi)范圍至垃圾債，但是從實(shí)際行動(dòng)上來(lái)看，悄悄縮表已經(jīng)進(jìn)行了數周。當美聯(lián)儲不斷加速收回流動(dòng)性，那么股市的繼續走高，就需要更為依賴(lài)未來(lái)的盈利預期。即經(jīng)濟修復之后更加繁榮的幅度，否則疫情沖擊經(jīng)濟的類(lèi)似邏輯恐將以再現?，F階段美股擇向的絕對核心，在于美聯(lián)儲縮表節奏是否加速。

 

2、美國國內基本面預期

 

圖4 標普500、納斯達克指數市盈率

 

 

數據來(lái)源：中糧期貨研究院、wind

 

從市盈率估值的角度，標普500的估值已經(jīng)刷新15年來(lái)最大值。市盈率PE，就是價(jià)格與企業(yè)盈利水平之比。如果市盈率升高，既有可能是對未來(lái)盈利增長(cháng)看好而抬升價(jià)格，也有可能是盈利惡化帶來(lái)的被動(dòng)上升。在快速反轉之后，由于疫情所造成的盈利惡化，雙重作用下助推美股估值變得異常昂貴。高昂的估值終究會(huì )向合理區間回歸，那么未來(lái)最好的結果也是盈利不斷上升帶來(lái)的被動(dòng)回歸，盈利前景一旦不及預期，價(jià)格下跌將可能作為回歸的主導。

 

圖5 美國每日新增確診

 

 

圖6 當周領(lǐng)取失業(yè)金人數

 

 

數據來(lái)源：中糧期貨研究院、wind

 

美國在多年的精英教育（集體反智教育）下，無(wú)論當年的H1N1還是今年的新冠，政府都是束手無(wú)策。在BLM游行之后，美國開(kāi)始顯著(zhù)的二次爆發(fā)。疫情的再度肆虐，勢必會(huì )拖慢經(jīng)濟修復的節奏。經(jīng)濟修復得越慢，就會(huì )有越多的企業(yè)面臨裁員甚至破產(chǎn)，民眾也就越難在短期重新找到工作。雖然現階段企業(yè)裁員開(kāi)始有所減緩，但是民眾再就業(yè)的數據仍然不盡理想。企業(yè)在短時(shí)間里可以通過(guò)央行放水與裁員來(lái)維持尚可的利潤，但是內需長(cháng)期性的衰減，意味著(zhù)去通脹后的利潤前景也長(cháng)期性堪憂(yōu)。

 

對于官方強撐股市的舉措，民主黨總統候選人拜登重點(diǎn)抨擊了疫情下白宮的舉措進(jìn)一步加大了國內的貧富差距，權重股票的上漲無(wú)助于幫助小微企業(yè)與失業(yè)民眾脫困。重點(diǎn)在于，拜登提到了如果他在11月勝選，則將回歸重稅重福利制度，旨在縮減國內的貧富差距水平。其中涉及到的企業(yè)加稅，如果勝選后開(kāi)始推進(jìn)實(shí)施，則也會(huì )對美股構成中長(cháng)期利空。

 

3、全球宏觀(guān)環(huán)境

 

自特朗普上臺后，國與國之間、經(jīng)濟體之間的爭端不斷頻繁，逆全球化逐漸形成浪潮。以中美爭端為主，在發(fā)達經(jīng)濟體負債驅動(dòng)進(jìn)入尾期時(shí)，存量爭奪變得異常重要。各國在對抗新冠疫情中，加劇了國與國之間的不信任關(guān)系，未來(lái)長(cháng)期逆全球化可能仍將是加速的狀態(tài)。作為逆全球化的主角，美國不斷挑起他國的爭端。無(wú)論是中美爭端，還是近期的美歐貿易戰威脅，美國不斷通過(guò)攪亂全球宏觀(guān)局勢來(lái)盡量修復一超多強的格局。

 

過(guò)去由于美國境內BLM運動(dòng)，使得騷亂抗議期間白宮無(wú)暇把精力繼續放在國際紛爭上，這戲劇性構成了全球宏觀(guān)環(huán)境的相對平和，也是過(guò)去一個(gè)月非美市場(chǎng)大幅補漲的主因。但是隨著(zhù)BLM運動(dòng)的平息，僅從美國將中國視為“戰略競爭對手“的定位，中美爭端未來(lái)將長(cháng)期壓制全球總需求的持續性修復。

 

總體而言，反轉后美股的進(jìn)一步擇向，主要取決于美聯(lián)儲?；久娆F狀與預期，已經(jīng)與股價(jià)產(chǎn)生較大幅度的背離。繼續順暢的上漲，美聯(lián)儲就必須進(jìn)一步放水，或者通過(guò)長(cháng)時(shí)間振蕩來(lái)?yè)Q取基本面自我的修復。鑒于現階段美聯(lián)儲已經(jīng)開(kāi)始緩慢縮表，如果未來(lái)節奏加速，或將開(kāi)啟美股向理性估值的回歸。

 

（文章來(lái)源：中糧期貨研究中心 文章作者：范永嘉）