摘要

經(jīng)濟修復周期進(jìn)行時(shí)，決定了全球風(fēng)險市場(chǎng)整體牛市的格局維續。周期的節奏差異性，導致了未來(lái)資產(chǎn)表現出現地域性、結構性分化。未來(lái)歐美經(jīng)濟的修復，參考歷史大宗商品將表現更優(yōu)。具體品種選擇偏向全球循環(huán)的工業(yè)品。

本文為“滿(mǎn)川風(fēng)雨看潮生——中糧期貨研究院第42期月度策略會(huì )”宏觀(guān)主題演講紀要。

1、復盤(pán)歷史經(jīng)濟修復周期

02年與09年是之前兩輪明顯的經(jīng)濟修復周期，在這兩個(gè)修復周期里，權益與大宗商品的絕對價(jià)格都有較大的漲幅。之所以漲幅明顯，源自于經(jīng)濟修復的確定性與幅度。如果去研究相對漲跌幅，可以發(fā)現在經(jīng)濟修復周期下，大宗商品的走勢往往優(yōu)于權益。套用美林時(shí)鐘的概念，經(jīng)濟完整的修復周期包含了經(jīng)濟復蘇與經(jīng)濟過(guò)熱。復蘇期內權益最佳；而經(jīng)濟過(guò)熱時(shí)大宗為王。此兩輪經(jīng)濟修復呈現高度確定性時(shí)，已經(jīng)注定了復蘇的預期已過(guò)，價(jià)格開(kāi)始提前反應過(guò)熱階段，因此在相對價(jià)格上就呈現了經(jīng)濟修復周期下，整體大宗商品表現更優(yōu)的現象。

背后的邏輯，在于流動(dòng)性溢價(jià)主導下，配合經(jīng)濟修復進(jìn)度，更貼近于實(shí)體需求端的大宗商品更易獲得強需求下的溢價(jià)支持。參考10年之后的每次弱修復，雖然大宗價(jià)格仍然能在修復期內上漲，但是在弱確定性下表現顯著(zhù)落后于權益資產(chǎn)。

綜上所述，在“貨幣寬松+高確定性高幅度經(jīng)濟修復預期”組合下，大宗商品會(huì )迎來(lái)難得的強勢時(shí)期。如果未來(lái)轉向“貨幣收緊+經(jīng)濟高確定性下行”，雖然權益商品會(huì )在此組合下普跌，但是大宗的跌幅會(huì )小于權益。

2、現在所處周期的判斷

2020年發(fā)生了多年來(lái)罕見(jiàn)的全球大流行疫情，各國為對付疫情紛紛采取了暫停社會(huì )經(jīng)濟活性的舉措，對全球經(jīng)濟的巨大沖擊不言而喻。但是后疫情時(shí)代下，為救經(jīng)濟各國也相繼推出非常激進(jìn)的刺激政策，只要疫情破壞性邊際降低，那么社會(huì )活動(dòng)恢復、經(jīng)濟修復也就是順理成章的邏輯。

歷史不會(huì )完美重演，今年與過(guò)去多次的全球疫情大流行環(huán)境所不同的，在于逆全球化大潮與刺激上限接近極限的問(wèn)題。這可能導致經(jīng)濟修復的節奏更為快速地過(guò)去，幅度也可能小于過(guò)去以往傳統的經(jīng)濟修復。我們需要跟進(jìn)實(shí)施訊息，來(lái)預期經(jīng)濟修復周期的終點(diǎn)在哪里。從現在的全球經(jīng)濟數據與狀態(tài)看，中國已經(jīng)率先完成修復、全球也處于不錯的恢復進(jìn)行時(shí)。

既然我們判斷全球修復進(jìn)程并未在短期看到終點(diǎn)，那么全面牛市的基礎仍然存在。復盤(pán)02-03與09-10更高頻的數據，我們今年資產(chǎn)價(jià)格走勢更類(lèi)似于09-10。在次貸危機時(shí)，由于初期對美聯(lián)儲QE效果的質(zhì)疑，早期經(jīng)濟修復低確定性拖累了大宗商品的起勢，這與我們今年擔心新冠是否反復、中美是否帶來(lái)新的利空相吻合。所以隨著(zhù)未來(lái)歐美經(jīng)濟修復確定性的持續提升，大宗商品也將像09-10一般先苦后甜，可能在今年年底-明年的時(shí)間內大宗開(kāi)始稱(chēng)王。

（文章來(lái)源：中糧期貨研究中心 文章作者：范永嘉）