引 言

春節過(guò)后，油脂市場(chǎng)一片火熱，市場(chǎng)看漲情緒高漲，豆油、棕櫚油及菜油主力合約持續上行，紛紛創(chuàng )下近年來(lái)的高點(diǎn)，美國1.9萬(wàn)億刺激計劃逐步落地，美元疲軟支撐大宗商品走強，油脂市場(chǎng)受宏觀(guān)面利好走強。

美豆出口銷(xiāo)售報告給剛剛突破前高的美豆價(jià)格潑了一盆冷水，但不能改變美豆庫存偏緊的態(tài)勢，美豆后期走勢的關(guān)鍵還是在巴西的出口進(jìn)度及南美大豆的產(chǎn)量?jì)冬F上。

美國大豆壓榨量處于歷史高位，原油價(jià)格的上升使得柴油價(jià)格與可再生能源價(jià)格價(jià)差縮小，使得生物柴油生產(chǎn)有利可圖，在RINs高價(jià)格下生柴生產(chǎn)需求旺盛，提振美豆油使用量。

馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量與出口均有所恢復，但庫存依然處于歷史地位，為馬棕價(jià)格提供強力支撐，2月份期末庫存可能進(jìn)一步降低，庫存拐點(diǎn)或將在4月份之后到來(lái)，近強遠弱格局凸顯。

國內三大油脂庫存偏低，為油脂市場(chǎng)的火熱提供強有力的支撐，油脂市場(chǎng)從之前的暴跌到現在漲幅已經(jīng)超過(guò)1200點(diǎn)，短時(shí)間的較快的漲幅給處于較高位置的油脂帶來(lái)一定的風(fēng)險，單邊謹慎持倉，避免回調帶來(lái)較大壓力。

一、美豆油漲勢如虹，國內基差回歸是關(guān)鍵

美豆出口銷(xiāo)售報告給剛剛突破前高的美豆價(jià)格潑了一盆冷水，16.79萬(wàn)噸的周度出口凈增量相較于前一周下滑63%，超出市場(chǎng)預期，但是考慮到20/21年度美豆銷(xiāo)售已經(jīng)基本接近尾聲，出口下滑并不能改變美豆庫存偏緊的態(tài)勢，美豆后期走勢的關(guān)鍵還是在巴西的出口進(jìn)度及南美大豆的產(chǎn)量?jì)冬F上。

截至上周2月18日，巴西20/21年度大豆收割率僅為15%，遠不及上年同期的31%，創(chuàng )下十年來(lái)同期的最低水平。隨著(zhù)巴西大豆的上市，市場(chǎng)到了南美大豆產(chǎn)量?jì)冬F的階段，大部分機構預測巴西大豆產(chǎn)量均在1.3億噸以上，預計美豆將在1400美分的位置偏強運行。阿根廷的持續干旱天氣給南美大豆市場(chǎng)注入了一個(gè)不穩定因素，天氣預報顯示阿根廷大豆南區南部未來(lái)一周降雨不足，不利于處于灌漿期的大豆生長(cháng)。部分商業(yè)機構對阿根廷大豆產(chǎn)量預估為4600萬(wàn)噸，處于市場(chǎng)預估區間的上沿，部分激進(jìn)觀(guān)點(diǎn)認為阿根廷大豆產(chǎn)量可能下滑到4500萬(wàn)噸。

NOPA1月份大豆壓榨量為1.85億蒲式耳，高于市場(chǎng)預期，1月份豆油產(chǎn)量創(chuàng )下歷史最高水平，庫存升至17.99億磅，相比12月底高出1億磅。持續較高的壓榨量，導致美豆油庫存不斷上漲，但是累庫進(jìn)度相較于上一年度仍然偏慢，主要得益于國內使用以及較好的出口需求。隨著(zhù)美豆庫存持續下降，大豆壓榨難以保持高水平，美豆油處于強勢運行區間。

隨著(zhù)原油價(jià)格的持續走高，生物柴油市場(chǎng)需求增加，美豆油漲勢如虹。生物柴油相對普通柴油而言生產(chǎn)成本更高，需要定期采取激勵措施生產(chǎn)生物柴油。2020年原油價(jià)格大幅下跌導致柴油價(jià)格相對可再生能源價(jià)格大幅下跌，生物柴油生產(chǎn)的下降致使生物柴油D4RIN價(jià)格大幅上漲，隨著(zhù)近期原油價(jià)格的上漲，柴油價(jià)格與可再生能源價(jià)格價(jià)差縮小，較高的RIN價(jià)格使得生物柴油生產(chǎn)有利可圖，生物柴油需求增加提振美豆油的使用量。

國內方面，節后油廠(chǎng)逐漸恢復壓榨，大豆壓榨量升至151.92萬(wàn)噸，2月份全國大豆壓榨總量在468萬(wàn)噸。截至2月19日，國內豆油商業(yè)庫存87.36萬(wàn)噸，庫存依然處于較低水平?，F貨市場(chǎng)供應緊俏，豆油基差走至歷史高位，隨著(zhù)時(shí)間的推移，基差如何回歸成為一道難題，3月份有限的到港量或許給出答案，基差的回歸需要期貨端再加把力。5/9價(jià)差的不斷走擴凸顯油脂市場(chǎng)近強遠弱的格局，在近月合約看不到較大利空的情況下，5/9價(jià)差有望進(jìn)一步拉大，但空間有限。

二、庫存拐點(diǎn)仍未到來(lái)，近強遠弱格局凸顯

馬拉西亞棕櫚油在超低庫存以及出口恢復的預期下，表現同樣搶眼。1月份馬來(lái)西亞棕櫚油112.66萬(wàn)噸的產(chǎn)量處于歷史低位，主要受到降雨造成的交通困難以及新冠疫情導致園區用工短缺。MPOA報告顯示2月1-20日馬來(lái)產(chǎn)量增加7.09%，SPPOMA數據顯示1-25日產(chǎn)量增長(cháng)19.78%，相較于前20日的15%進(jìn)一步擴大。較多的降雨有利于提高單產(chǎn)水平，考慮到2月份只有28天工作日，我們認為2月份馬棕產(chǎn)量基本與1月份持平。之后棕櫚油進(jìn)入季節性增產(chǎn)期，棕櫚油產(chǎn)量有望逐步增加。

春節前的MPOB報告并未對市場(chǎng)造成多大影響，94.74萬(wàn)噸的棕櫚油出口是近年來(lái)馬棕出口的低點(diǎn)，市場(chǎng)的焦點(diǎn)聚焦在2月份的出口恢復上，船運調查機構數據顯示2月1-25日出口增長(cháng)5.64-14.6%，漲幅逐漸走縮。印度上調進(jìn)口基準價(jià)以及馬來(lái)西亞維持8%的出口關(guān)稅都對2月下旬的出口造成一定打壓，隨著(zhù)進(jìn)口利潤的改善，國內采購積極性提高。我們預計2月份的出口相較于1月份有所恢復，但幅度有限。

馬棕的超低庫存為其提供的強力支撐，MPOC同樣表示2021年度馬來(lái)西亞棕櫚油庫存將處于150萬(wàn)噸以下，1月份132萬(wàn)噸的庫存相較于上期有所增加，主要是由于出口稅費調整導致出口的急劇下滑，2月份出口將恢復，馬棕庫存有可能進(jìn)一步降低。我們認為馬來(lái)西亞棕櫚油庫存拐點(diǎn)或許要到4月份之后，棕櫚油近強遠弱的格局凸顯，在馬來(lái)西亞棕櫚油拐點(diǎn)到來(lái)之前，5/9價(jià)差并無(wú)太大變化空間。

綜合來(lái)看，油脂市場(chǎng)在宏觀(guān)利好和超低庫存的現實(shí)下偏強運行。巴西收割進(jìn)度與產(chǎn)量?jì)冬F是美豆價(jià)格運行的關(guān)鍵，阿根廷作為一大變量需要給予關(guān)注，原油價(jià)格上行帶動(dòng)再生柴油需求增長(cháng)為美豆油提供助力，國內豆油基差回歸為豆油繼續上漲提供動(dòng)力。馬來(lái)西亞棕櫚油庫存拐點(diǎn)或延至4月之后，近月合約強勢運行，基于季節性增產(chǎn)的預期，近強遠弱的格局將會(huì )持續下去。油脂市場(chǎng)整體繼續保持偏強運行，持續上行的期價(jià)也累積了一定風(fēng)險，單邊謹慎持倉。

（文章來(lái)源：中信建投期貨 作者：石麗紅）