摘要

在本輪美豆的上漲過(guò)程中，市場(chǎng)將大豆成本端的抬升更多的轉嫁給了油脂。面對成本端的上漲，市場(chǎng)反映的不是孰漲孰跌，而是反映哪個(gè)更容易上漲的問(wèn)題。雖然長(cháng)期看，豆粕消費隨著(zhù)生豬產(chǎn)能的恢復而明年增加，油脂也會(huì )逐漸進(jìn)入累庫時(shí)期；但是中短期內，國內大豆和豆粕供應充足，國內外油脂庫存繼續維持在低位，油粕強弱轉換仍需時(shí)日。

01、短期供應充足

國內豆粕現貨自5月份開(kāi)始提貨量持續維持在近三年的高位，而國內大豆壓榨量自5月份開(kāi)始也維持在周均200萬(wàn)噸的歷史高位水平，由此反映出來(lái)的是豆粕表觀(guān)消費的異常強勁。如此好的豆粕消費，部分是反映了終端的補庫需求，部分反是映了真實(shí)的飼料需求。從可獲得的數據來(lái)看，伴隨著(zhù)年初缺貨的窘迫和對豆粕需求好轉的憧憬，需求端已經(jīng)進(jìn)行了持續數月的補庫，截至目前無(wú)論是油廠(chǎng)還是消費端，豆粕庫存都處在相對充足的狀態(tài)，華東部分地區已經(jīng)出現脹庫，近期終端對豆粕買(mǎi)貨量也出現了連續下滑。豆粕15價(jià)差的持續下跌反應了近月供應的充足，但是從目前的價(jià)差來(lái)看，市場(chǎng)已經(jīng)交易的較為充分。

短期看，未來(lái)1~2個(gè)月國內大豆到港仍將保持在歷史同期的高位水平，國內油廠(chǎng)開(kāi)機率高企，大豆和豆粕供應將繼續維持寬松格局，豆粕基差預計將受到壓制。

02、長(cháng)期需求看好

對于需求端來(lái)說(shuō)，生豬產(chǎn)能的恢復將貢獻新年度豆粕需求最大的增量，生豬存欄恢復已經(jīng)是大趨勢。農業(yè)部數據顯示，10月份能繁母豬存欄3950萬(wàn)頭，連續13個(gè)月增長(cháng)，同比增長(cháng)32%；生豬存欄3.87億頭，連續9個(gè)月增長(cháng)，同比增長(cháng)27%。按照官方口吻，從總的產(chǎn)能來(lái)看，目前生豬存欄和母豬存欄已經(jīng)恢復到正常年份的88%左右，最快到明年3月份，國內生豬存欄就可以恢復正常，當前國內較高的自繁自養利潤仍在繼續推動(dòng)生豬的復養。我們保守估計新年度豬料需求同比增幅在18%~20%左右，肉禽和水產(chǎn)同比增幅在3%~8%左右，蛋禽由于前期虧損嚴重，產(chǎn)蛋雞存欄正在經(jīng)歷產(chǎn)能去化，新年度飼料需求同比增幅預計在-5%左右。整體核算，將飼料需求同比增幅放在8%左右。從長(cháng)期的角度來(lái)看，飼料消費的向好將推動(dòng)國內豆粕消費和大豆壓榨的增加，并逐漸推動(dòng)國內豆油庫存的重建。

03、油粕轉換仍需時(shí)日

在本輪美豆的上漲過(guò)程中，國內市場(chǎng)反映的不是孰漲孰跌的問(wèn)題，而是反映哪個(gè)更容易上漲的問(wèn)題。油脂自年中開(kāi)始，從產(chǎn)地棕櫚油庫存重建不及預期到國內油脂表觀(guān)消費超預期，再到豆油收儲傳聞，以及市場(chǎng)對通脹預期的配置需求，都在提醒市場(chǎng)油脂更容易被推漲；反觀(guān)豆粕市場(chǎng)，在國內生豬存欄尚未完全恢復的背景下，好于歷史水平表觀(guān)消費反而令人擔憂(yōu)，破紀錄的大豆到港量始終壓制著(zhù)豆粕的價(jià)格表現。油脂的國內外庫存在未來(lái)幾個(gè)月內仍有望繼續下降，而國內豆粕短期供應充足，油脂仍將強于粕的走勢，油粕的強弱轉換仍需時(shí)日。對于成本端的美豆來(lái)說(shuō)，1200美分更多是心理關(guān)口，面對如此低的庫銷(xiāo)比，市場(chǎng)不會(huì )輕易放過(guò)任何推漲的機會(huì )，而美豆上漲的能量也將更多的被油脂消化掉。

（文章來(lái)源：中糧期貨研究中心 白杰）